报告负责人

■胡志浩国家金融与发展实验室副主任

报告执笔人

■胡志浩国家金融与发展实验室副主任

■李晓华国家金融与发展实验室全球经济与金融研究中心研究员

■李重阳国家金融与发展实验室全球经济与金融研究中心研究员

摘要

■年，美欧相继暂停加息、日本微调收益率曲线控制政策，全球主要经济体货币政策面临转向。此轮加息周期中，宽财政弱化了紧货币对需求抑制作用，叠加劳动参与率提升持续修复供给缺口，供给弹性逐渐恢复，供需动态平衡使得美国经济增长彰显韧性、通胀持续下行。随着劳动参与率逐渐收敛导致供给增长降速，美国总供给或将再次面临弹性降低的压力，温和“滞涨”成为接下来美国经济最可能的前景。日本央行边际调整YCC政策但尚未根本转向，国债利率上行空间被压制，短期内能否退出负利率和YCC政策，仍存不确定性。欧元区强力紧缩促使通胀大幅回落，衰退风险加剧，欧央行或先于美联储开启降息。

■年，美元指数保持震荡，但波动加剧。全年来看，除日元外主要发达经济体货币兑美元升值，除巴西雷亚尔外，新兴经济体货币兑美元普遍贬值。展望未来，美元指数或将保持震荡。

■年，全球主要股市普遍上涨，发达市场表现显著优于新兴经济体。在盈利预期提升和利率下降的助推下，美股创新高，未来市场风险在于盈利不及预期及利率反弹。在美国通胀下行但短期内保持一定黏性的背景下，美债利率或将震荡下行但短期内反弹风险较大，预计年美股或将先抑后扬。

■展望年，黄金价格中枢大概率继续上行，但美国CPI走势、美国财政问题以及美联储宽松预期和实际政策落地之间的博弈和预期差仍将反复拉扯黄金价格。原油供给不确定性提高，需求不容乐观，地缘政治风险仍存，油价料企稳宽幅震荡。铜价的核心交易逻辑将是美联储降息时点，在降息开始前，铜价可能先行偏弱，随着降息空间打开，铜价重心或重新上移。偏低库存叠加美联储货币政策宽松预期，预计年铁矿石价格易涨难跌。大豆和玉米丰产预期均较高，两者价格中枢或将进一步下移。

■年，加密资产价格整体上行，特别是10月以来比特币现货ETF推出预期带动比特币领涨，稳定币总市值也显著放量。年初，比特币现货ETF已获得SEC批准，我们认为这将是一把双刃剑。一方面，这会扩大比特币需求，有助于比特币进一步沐浴监管阳光；另一方面，ETF的推出使比特币与传统金融体系更深度绑定，意味着将愈发成为一种风险资产而非货币，即背离了比特币的初衷。

■年第四季度，人民银行数研所参与的mBridge项目取得新进展。其在分布式账本设计、共识算法、互操作性和报文标准兼容性等方面都具备一定吸引力。数字欧元方面，欧洲央行宣布将研发工作推进至准备阶段，并表示主要

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